2018年2月28日，愛奇藝向美國SEC提交了招股文件，擬通過IPO募集15億美元，由高盛、瑞信和美國銀行聯(lián)合承銷，納斯達克代碼為IQ。

目前愛奇藝三大股東依次為百度、小米、高瓴資本。第一大股東百度持有69.6%。愛奇藝上市后融資后，百度持股比例將被稀釋到60%一線，但仍為控股股東（Controlling Shareholder）。

本文著重分析愛奇藝以往對百度業(yè)績的影響及獨立IPO之后的財務(wù)效果。

愛奇藝“功高莫若救駕”

2017年百度營收達848億，較2007年增長4762%，年均復(fù)合增長率47.46%。但近年來百度營收增速顯著回落，2016年只有6%。2017年百度營收同比增速回升到20%，愛奇藝功不可沒。

剔除愛奇藝收入，百度2015年、2016年、2017年營收見下圖。

2017年，愛奇藝占百度營收的比例達到20%，而2015年只有8%。

2016年，百度、愛奇藝營收增量分別為417億和592億。愛奇藝對營收增長的貢獻率高達142%，若無愛奇藝，百度2016年營收將會負增長！

2017年，愛奇藝對百度營收增的貢獻率回落到43%。

愛奇藝的“救駕”之功不僅體現(xiàn)在撐起營收增長的“半邊天”，搜索業(yè)務(wù)增長空間越來越小的背景下，付費會員、內(nèi)容分發(fā)等新興業(yè)務(wù)的重要性無以附加。

百度將營收分為“線上推廣”及“其它服務(wù)”兩大類。愛奇藝廣告業(yè)務(wù)收入屬于“線上推廣”，付費會員服務(wù)屬于“其它服務(wù)”。

過往六個季度，愛奇藝廣告收入占百度線上推廣收入的份額在10%左右。與“大搜”業(yè)務(wù)收入的比例為1:9。

2017年Q4，愛奇藝會員付費在百度“其它服務(wù)”中的比重達90%。

 

愛奇藝會員服務(wù)崛起對百度最重要的意義是“換天花板”。

百度原先的“天花板”是互聯(lián)網(wǎng)廣告。根據(jù)中國廣告協(xié)會數(shù)據(jù)，2016年中國廣告行業(yè)年收入6489億，其中互聯(lián)網(wǎng)廣告2305億，無數(shù)牛X的互聯(lián)網(wǎng)公司靠這塊蛋糕維生。百度最牛，2016年“線上營銷”收入645億，占比28%；騰訊2016年網(wǎng)絡(luò)廣告收入270億，占比12%。兩大巨頭吃掉40%份額，其余被眾多玩家分食，門戶、瀏覽器、網(wǎng)址導(dǎo)航、輸入法……

每家互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的廣告份額靠自己努力，而廣告總金額取決于實體經(jīng)濟投多少廣告費及在電視、戶外、網(wǎng)絡(luò)等渠道間的分配。好比一個早市有3個早點攤兒，每天有200位顧客、每位只肯花5元，3位攤主再努力也突不破1000元這個天花板。

阿里與“互聯(lián)網(wǎng)廣告”這塊“天花板”關(guān)系不大；騰訊20%的營收來自廣告，五分之四的天空不受影響；BAT中只有百度被這塊“天花板”捂得嚴(yán)嚴(yán)實實，這是其估值低于AT的主要原因。

互聯(lián)網(wǎng)時代的內(nèi)容付費是新鮮事物，雖然不宜盲目樂觀，但“天花板”暫時還看不清。2017年，Netflix付費會員業(yè)務(wù)營收116.9億美元、毛利潤率34%，市值超過1300億美元。#令人神往#

愛奇藝把罩著百度的那塊“天花板”捅出個不小的洞。

愛奇藝“功大于過”

百度為發(fā)展網(wǎng)絡(luò)視頻業(yè)務(wù)的付出代價可歸納為兩大類，犧牲毛利潤率和提高費用率。

2011年百度毛利潤率尚為73%，2015年跌至59%，此后一直在低位運行。

 

百度營收成本包括流量獲?。═AC）、帶寬、折舊、運營成本及內(nèi)容成本。2017年，這五項運營成本總計368億，其中內(nèi)容成本達134億元（愛奇藝花了126億）。

 

2017年，五項運營成本合計占營收的43%。內(nèi)容成本增速驚人，2014年為4%，2016年增至11%，2017年22%。

剔除愛奇藝（營收、成本、費用從百度相應(yīng)數(shù)據(jù)中分別剔除），百度毛利潤幾乎沒有變化，毛利潤率卻是不可同日而語。2017年，百度毛利潤（毛利潤1）為417億，若剔除愛奇藝則毛利潤（毛利潤2）為418億，毛利潤率分別為49%和62%。

愛奇藝對百度毛利潤幾乎沒有造成影響，對經(jīng)營利潤則不然。假如剔除愛奇藝，2017年經(jīng)營利潤可達196億，經(jīng)營利潤率達29%。

最終，愛奇藝使百度凈利潤率跌了5~9個百分點。2017年百度凈利潤183億、凈利潤率22%。剔除愛奇藝，凈利潤可達220億，凈利潤率33%。

百度最新市值約為870億美元，市盈率剛好是30倍。愛奇藝令百度少賺了37億，大約損失175億美元市值。但沒有愛奇藝，2017年百度的營收增速就只有13%，2016年更是會出現(xiàn)負增長。

通過對中概股的長期觀察，發(fā)現(xiàn)市值與營收增速高度正相關(guān)，巨虧損不怕、就怕經(jīng)營收增速放緩。當(dāng)年去哪兒網(wǎng)、京東虧那么多股價仍然蹭蹭地漲；唯品會屢遭做空，依然“妖氣十足”，營收增速一回落，股價應(yīng)聲腰斬。

假如沒有愛奇藝，百度說不定只能獲得20倍市盈率，市值4400億（220億×20倍），約合695億美元。

愛奇藝“很燒錢”，對百度卻是“功大于過”。

愛奇藝上市之后

在財務(wù)上，對被投資企業(yè)有兩種處理方式：成本法和權(quán)益法。

采用成本法編制報表無須確認子公司營收、利潤等方面的數(shù)據(jù)，只需關(guān)心兩點：一是被投資企業(yè)公允價值與投資成本之間的差額；二是現(xiàn)金分紅。

例如原始投資5000萬，占股10%。如果被投資企業(yè)上市后市值為10億，則投資方獲得5000萬投資收益。假如標(biāo)公司市值又漲到了20億，投資方可以再確認1個億投資收益（與被投資企業(yè)盈虧無關(guān)）。如果被投資企業(yè)每年拿1000萬分紅，投資方每年可確認100萬投資收益。

權(quán)益法直接反映投資方在被投資企業(yè)享有的“投資者權(quán)益”，即凈資產(chǎn)。被投資企業(yè)盈利1個億，假如不分紅、不回購，凈資產(chǎn)就會增加1個億，持有80%股權(quán)的大股東確認8000萬投資收益（另外2000萬歸小股東）。

如果被投資企業(yè)是溢價收購的，則會形成商譽，母公司需要對商譽進行攤銷或“減值測試”。比如花1億取得凈資產(chǎn)1000萬的公司80%股權(quán)，投資方要在資產(chǎn)負債表上計9200萬商譽。假如商譽分10年攤銷，而每年分紅加上按股比分享的凈利潤不能覆蓋商譽攤銷，投資方就慘了。

百度是愛奇藝的控股股東（Controlling Shareholder），按慣例將采取權(quán)益法合并報表。

愛奇藝上市后百度持股比例約為60%，“少數(shù)股東”將承擔(dān)40%的虧損。

百度可一面將愛奇藝“圈”在自家生態(tài)圈，一面利用資本市場進行股權(quán)、債權(quán)融資，還立桿見影地減虧十幾個億，可謂一舉三得。